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海天味業(yè)(603288)

公司發(fā)布2023年半年報：23H1公司營收130億元，同比-4.2%，歸母凈利潤31億元，同比-8.8%，扣非凈利潤29.7億元，同比-9.8%。23Q2公司營收60億元，同比-5.3%，歸母凈利潤13.8億元，同比-11.7%，扣非凈利潤13.3億元，同比-11.5%。業(yè)績低于預期。

需求疲軟疊加渠道梳理，23Q2收入承壓：分產(chǎn)品，23Q2公司醬油/蠔油/調(diào)味醬/其他產(chǎn)品收入31/10/5.8/8.8億元，分別同比-9.7%/-4.6%/-4.9%/+11%，23Q2醬油同比降幅較23Q1擴大，蠔油同比增速轉(zhuǎn)負，我們認為主力品類增速疲軟主因C端需求恢復不佳+公司持續(xù)消化渠道庫存。分地區(qū)，23Q2公司東/南/中/北/西地區(qū)收入10.3/11.5/12.5/14.2/7.3億元，同比-7.8%/-7%/-0.3%/-10.3%/+2.2%，各區(qū)域收入普遍下滑或因公司處于渠道改革震蕩期，23Q2末公司東/南/中/北/西地區(qū)經(jīng)銷商數(shù)量分別為899/834/1494/1998/1531家，環(huán)比23Q1分別-12/-19/-30/-48/-4/-113家，公司持續(xù)優(yōu)化經(jīng)銷商體系。

成本高位疊加費用投放加大，盈利能力承壓：23Q2公司毛利率同比下降0.14pct至34.7%，我們認為毛利率同比略降主因高毛利的醬油業(yè)務收入下降導致規(guī)模效應減弱，同時公司原材料成本持續(xù)高位，根據(jù)公司招股說明書，大豆/白糖占公司原材料比重均為17%，23Q2大豆/白糖期貨價分別同比-16%/+15%，成本壓力仍在。23Q2公司銷售/管理/研發(fā)/財務費用率同比+0.89/+0.36/-0.5/+0.61pct，我們認為銷售費用率提升或因公司加大C端零添加等產(chǎn)品建設。綜合來看，23Q2公司歸母凈利率下降1.67pct至23.1%。

深化渠道改革，靜待經(jīng)營改善：2023年以來公司持續(xù)推動B端定制化業(yè)務發(fā)展，堅定清理渠道庫存，渠道調(diào)研反饋23年7月公司渠道庫存環(huán)比略有下降。我們認為調(diào)味品需求多元化是未來趨勢，公司順勢改革具備必要性，未來隨著改革紅利釋放疊加成本回落，公司業(yè)績可期。

盈利預測與投資評級：考慮到公司目前處于渠道改革震蕩期，我們下調(diào)23-25年收入預期至264/291/320億元（此前預期為282/315/349億元），同比+3%/10%/10%，下調(diào)歸母凈利潤預期至63/73/83億元（此前預期68/77/87億）元，同比+2%/15%/14%，對應PE分別為35/30/27x，維持“增持”評級。

風險提示：原材料價格大幅上漲、行業(yè)競爭加劇、消費復蘇不及預期、食品安全問題