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華安證券股份有限公司劉略天,萬鵬程近期對貴州茅臺進行研究并發(fā)布了研究報告《表現(xiàn)再超預(yù)期，龍頭逆勢加速增長》，本報告對貴州茅臺給出買入評級，當(dāng)前股價為1876.8元。

貴州茅臺(600519)
事件描述
貴州茅臺8月2日發(fā)布2023年半年報，公司23H1/23Q2實現(xiàn)營業(yè)收入695.76/308.20億元,同比增加20.8%/21.7%；歸屬于上市公司股東的凈利潤359.80/151.86億元，同比增加20.8%/21.0%。公司表現(xiàn)超經(jīng)營預(yù)告，展現(xiàn)龍頭強大勢能。
茅臺酒Q2增長加速，直營占比持續(xù)提升
1）按產(chǎn)品分，公司23H1/23Q2實現(xiàn)茅臺酒營收592.79/255.57億元，同比+18.6%/+21.1%，系列酒營收100.74/50.60億元，同比+32.6%/+21.3%。二季度茅臺酒實現(xiàn)加速增長，同比增速較去年同期和今年一季度大幅提升，非標(biāo)產(chǎn)品放量和直營渠道投放增加或為主因，系列酒二季度增速邊際放緩，預(yù)計茅臺1935二季度批價走弱，影響i茅臺申購熱情。
2）按渠道分，公司23H1/23Q2直銷渠道實現(xiàn)營收314.20/136.13億元，同比+50.0%/+35.3%，批發(fā)渠道實現(xiàn)營收379.33/170.04億元，同比+3.6%/+11.8%,上半年公司直銷占比繼續(xù)提升8.91pct至45.30%，渠道改革成績斐然。其中i茅臺實現(xiàn)酒類不含稅收入93.39億元，對應(yīng)Q2實現(xiàn)收入44.35億元（同比去年增長約0.43%）。
3）其他方面，公司截至6月底國內(nèi)經(jīng)銷商2082個，較3月底凈減少1個；國內(nèi)23H1/23Q2分別實現(xiàn)營收增長21.3%/21.9%。
毛利率小幅下滑，盈利能力持續(xù)改善
盈利能力部分，公司23H1/23Q2毛利率分別為91.79%/90.80%，分別下降0.31/0.98pct，預(yù)計Q2營業(yè)成本增加及上半年產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整為主要原因。上半年稅金及附加率同比增加0.28pct，預(yù)計系Q1/Q2母公司向銷售子公司出售產(chǎn)品節(jié)奏調(diào)整有關(guān)。費用方面，期間費用率在二季度延續(xù)了一季度下降趨勢，導(dǎo)致上半年期間費用率減少0.84pct，其中23Q2主要為銷售費用率同比下降0.46pct。綜合來看，公司23H1/23Q2歸母凈利率分別為50.69%/48.04%，同比增加0.56pct/0.25pct，盈利能力繼續(xù)改善。
現(xiàn)金流部分，公司上半年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為303.87億元，受財務(wù)公司定存現(xiàn)金減少和商品收現(xiàn)增加影響，同比去年同期大幅改善（其中現(xiàn)金收現(xiàn)+12.9%）；預(yù)收款方面，截至6月底合同負債73.34億元，環(huán)比3月底減少9.96億元，預(yù)計受今年月度間回款節(jié)奏影響。
投資建議
伴隨經(jīng)濟復(fù)蘇政策陸續(xù)出臺，我們看好全年維度消費復(fù)蘇節(jié)奏與斜率，建議當(dāng)前重視茅臺長期配置價值。我們預(yù)計公司2023年-2025年營業(yè)總收入同比增長18.0%、16.9%、16.2%，歸母凈利潤同比增長19.2%、18.3%、16.7%，對應(yīng)EPS預(yù)測為59.50、70.36、82.09元，對應(yīng)8月2日PE分別為31.6、26.7、22.9倍。維持公司“買入”評級。
風(fēng)險提示
（1）宏觀經(jīng)濟不確定性風(fēng)險；
（2）消費復(fù)蘇不及預(yù)期；
（3）政策限制與食品安全事件。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，國信證券李依琳研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值高達99.13%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利740.45億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為31.89。

最新盈利預(yù)測明細如下：

該股最近90天內(nèi)共有43家機構(gòu)給出評級，買入評級40家，增持評級3家；過去90天內(nèi)機構(gòu)目標(biāo)均價為2328.92。

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