被外資耽誤的酒企？

作者 | 武麗娟

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編輯丨高巖

來(lái)源 | 野馬財(cái)經(jīng)

A股白酒上市公司首份2023年半年報(bào)已出爐。

和五糧液（000858.SZ）、瀘州老窖(000568.SZ)、劍南春、郎酒、舍得（600702.SH）被稱為“川酒六朵金花”的水井坊，在7月29日交出了一份營(yíng)收和凈利潤(rùn)雙降的半年報(bào)答卷。

其實(shí)，被譽(yù)為“中國(guó)白酒第一坊”，有600年歷史的水井坊早在2013年就已被外資控股，其背后的實(shí)控人為全球第一烈酒集團(tuán)帝亞吉?dú)W。

值得一提的是，近十年間，水井坊已經(jīng)換了六位總經(jīng)理。今年5月剛剛上任的總經(jīng)理——英國(guó)人艾恩華正是出身于帝亞吉?dú)W，他也是水井坊歷史上第三位外籍高管。

近年來(lái)，許多酒企都在力求實(shí)現(xiàn)品牌的高端化，可以說(shuō)水井坊最為執(zhí)著。其高檔酒占營(yíng)收占比長(zhǎng)年保持在90%以上，且5年來(lái)銷售費(fèi)用率均遠(yuǎn)超茅臺(tái)等一線白酒企業(yè)。

除了不理想的業(yè)績(jī)，二級(jí)市場(chǎng)來(lái)看，水井坊股價(jià)從去年年底開(kāi)始便一路下挫，7月份以來(lái)有小幅回升。截至8月2日，報(bào)收73.41元/股，市值358.51億元。和2021年的最高點(diǎn)159.09元/股相比，如今水井坊的股價(jià)已經(jīng)腰斬，市值則蒸發(fā)了約430億。

1996年，當(dāng)水井坊登陸資本市場(chǎng)時(shí)，貴州茅臺(tái)(600519.SH)、五糧液還沒(méi)上市。如今，水井坊的營(yíng)收和當(dāng)初“小弟”差了20多倍。全球最大洋酒公司控股下的水井坊，在“洋帥”統(tǒng)領(lǐng)下，高端化線路能否破局？業(yè)績(jī)能否實(shí)現(xiàn)扭轉(zhuǎn)？

凈利潤(rùn)腰斬，存貨創(chuàng)新高

據(jù)Wind數(shù)據(jù)，按照2022年?duì)I收規(guī)模排名，水井坊在白酒上市公司中排在第12位，處于腰部位置。

來(lái)源：Wind

2023年上半年，水井坊實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入15.27億元，同比下降26.38%；歸母凈利潤(rùn)2.03億元，同比下降45.15%；扣非凈利潤(rùn)2億元，同比下降44.86%。

拉長(zhǎng)周期來(lái)看，這份半年報(bào)幾乎是其近年來(lái)最差的一份財(cái)報(bào)，僅次于受疫情影響的2020年。

來(lái)源：Wind

對(duì)此，水井坊給出的解釋是：2023年一季度，由于春節(jié)期間動(dòng)銷不及預(yù)期，主要任務(wù)是降低社會(huì)庫(kù)存、穩(wěn)定價(jià)值鏈，因此決定減少出貨量，由此導(dǎo)致一季度業(yè)績(jī)同比出現(xiàn)較大幅度下降。

單季度來(lái)看，2023年第一季度，水井坊營(yíng)收8.53億元，同比下降39.69%；歸母凈利潤(rùn)為1.59億元，同比下降56.02%。

慶幸的是，2023年二季度以來(lái)，水井坊的經(jīng)銷商庫(kù)存恢復(fù)到健康水平，門(mén)店庫(kù)存也減少，業(yè)績(jī)明顯好轉(zhuǎn)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.73億元，同比增長(zhǎng)2.22%，歸母凈利潤(rùn)為0.43億元，同比增長(zhǎng)508.87%，環(huán)比下降72.85%。

2023年，去庫(kù)存化和高端化成為各大白酒企業(yè)的主要任務(wù)。

在營(yíng)收大幅下滑的同時(shí)，前半年水井坊的存貨同比增長(zhǎng)11%，創(chuàng)出了25.75億元的歷史新高。存貨周轉(zhuǎn)率則從上年同期的0.14降至0.11，2019年以來(lái)，其存貨周轉(zhuǎn)率逐年降低。

提到高端白酒，很多人都會(huì)想到“茅五瀘”。其實(shí)，在中國(guó)白酒市場(chǎng)，水井坊對(duì)“高端”市場(chǎng)有更早的布局，早在2000年問(wèn)世之時(shí)，水井坊就喊出了“中國(guó)最貴的酒”的口號(hào)，但隨著頭部陣營(yíng)的形成，其高端化戰(zhàn)略遠(yuǎn)不及預(yù)期。

“白酒第一坊”高端化如何破局？

按產(chǎn)品檔次分類，水井坊“高檔”主要代表品牌有水井坊元明清、菁翠、典藏、井臺(tái)等；“中檔”主要代表品牌為天號(hào)陳、系列酒。

上半年水井坊高檔酒類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14.29億元，同比下降27.95%，毛利率為84.08%，同比下降1.15%；中檔酒類產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收8604.65萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)40.67%，毛利率為63.08%，同比下降3.76%。

來(lái)源：企業(yè)預(yù)警通

可以看出，高檔品牌一直是水井坊的主打產(chǎn)品，營(yíng)收占比保持在90%以上。事實(shí)上，在一眾白酒企業(yè)之中，水井坊也是對(duì)高端化布局最早的一家。

2000年，頭頂中國(guó)白酒“第一坊”金字招牌的水井坊橫空出世，推出水井坊井臺(tái)和典藏兩款白酒，定位400-600元。當(dāng)時(shí)，茅臺(tái)還是五糧液的小弟，這兩大品牌的售價(jià)也不過(guò)300-500元。

2011年，水井坊推出了定價(jià)在1000元以上的菁翠；2012年水井坊的中高檔白酒營(yíng)收占比就已高達(dá) 95%；2017年高端白酒逐步回暖之后，推出了典藏大師和新版菁翠兩款高端產(chǎn)品，售價(jià)均在1000元以上；2018年又發(fā)布了超高端新品“博物館壹號(hào)”，定價(jià)10998元；水井坊旗下還有價(jià)格過(guò)萬(wàn)的超高端產(chǎn)品，比如“明”系列（56度1升裝），產(chǎn)品的建議零售價(jià)超5萬(wàn)元，更是刷新了消費(fèi)者對(duì)高端白酒的認(rèn)知。

來(lái)源：罐頭圖庫(kù)

從水井坊2023年來(lái)推出過(guò)的產(chǎn)品來(lái)看，聚焦于高端和次高端，幾乎沒(méi)有中低端的產(chǎn)品。

然而，2022年以來(lái)高檔產(chǎn)品營(yíng)收占比持續(xù)下滑，而且在庫(kù)存壓力下，水井坊很有可能面臨“價(jià)格倒掛”的風(fēng)險(xiǎn)。

白酒分析師肖竹青表示，各大酒廠憑借強(qiáng)大品牌力和良性的社會(huì)渠道庫(kù)存，頻繁漲價(jià)，通過(guò)漲價(jià)搶渠道資金、加大渠道利差、加大渠道終端前置性現(xiàn)金費(fèi)用投入。水井坊現(xiàn)在供過(guò)于求，渠道庫(kù)存巨大，目前漲價(jià)風(fēng)險(xiǎn)很大，盲目漲價(jià)很容易形成價(jià)格倒掛。

肖竹青認(rèn)為，水井坊比較中國(guó)茅臺(tái)、五糧液和國(guó)窖1573強(qiáng)勢(shì)品牌而言，缺乏心理價(jià)位預(yù)期和全國(guó)化的消費(fèi)者公眾認(rèn)知。在一線品牌擠壓之下，水井坊一直屬于一種尷尬的局面：追求高大上面子消費(fèi)會(huì)去喝茅臺(tái)、五糧液或國(guó)窖1573，如果消費(fèi)者講究性價(jià)比會(huì)選擇區(qū)域酒廠。所以水井坊在一線名酒和區(qū)域名酒之間處于一個(gè)很尷尬的面子，品牌力不如茅臺(tái)、五糧液和國(guó)窖1573，而且追求性價(jià)比不如區(qū)域名酒物美價(jià)廉。

昔日“川酒巨頭”為何掉隊(duì)？

水井坊的前身為全興酒廠，其產(chǎn)品全興大曲曾三次入選全國(guó)名酒，同五糧液、瀘州老窖、劍南春、郎酒和舍得被譽(yù)為“川酒六朵金花”。

2000年起，歷經(jīng)數(shù)次改制，全興股份成為全興集團(tuán)的實(shí)際控制人，并將公司改名為水井坊。

2006年，全興集團(tuán)將所持的43%的股份賣給了英國(guó)酒業(yè)集團(tuán)帝亞吉?dú)W，收購(gòu)價(jià)格5.7億元，到2013年，帝亞吉?dú)W通過(guò)幾次股權(quán)收購(gòu)100%控股了全興集團(tuán)。

2010年，首位外籍總經(jīng)理柯明思執(zhí)掌水井坊，任職期間，水井坊的業(yè)績(jī)表現(xiàn)迅速走低。后來(lái)，第二任外籍總經(jīng)理大米也沒(méi)能扭轉(zhuǎn)局面，2013年水井坊營(yíng)業(yè)收入為 4.86億，同比下降 70.31%，連續(xù)兩年出現(xiàn)虧損， 交出當(dāng)時(shí)近10年來(lái)最差的成績(jī)單，還被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示。2014年延續(xù)虧損，2015年才開(kāi)始盈利。

2020年，水井坊營(yíng)收30.05億元，同比下降15.06%；凈利潤(rùn)7.31億元，同比下降11.49%。此時(shí)，白酒“打工皇帝”朱鎮(zhèn)豪上任總經(jīng)理，整個(gè)2021年，水井坊的營(yíng)收和凈利潤(rùn)都實(shí)現(xiàn)了50%以上的增長(zhǎng)。不過(guò)，好景不長(zhǎng)。2022年上半年開(kāi)始增收不增利。

今年2月底，朱鎮(zhèn)豪“因病辭職”，同時(shí)辭去公司法定代表人職務(wù)。出身于帝亞吉?dú)W、英籍的艾恩華（Mark Anthony Edwards）臨危受命，擔(dān)任代理總經(jīng)理。不過(guò)，艾恩華代行總經(jīng)理職責(zé)的期限預(yù)計(jì)約六個(gè)月，也就是即將在8月到期。

這些年來(lái)，水井坊執(zhí)著于自身的高端屬性，為此付出了很多努力。

水井坊在營(yíng)銷費(fèi)用上相當(dāng)闊綽。2013年其營(yíng)收僅為4.86億元時(shí)，就拿出3.25億元的廣告費(fèi)進(jìn)行宣傳。2022年銷售費(fèi)用為12.79億元，其中廣告和促銷費(fèi)高達(dá)9.94億元。

根據(jù)歷年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，2018年—2022年，水井坊銷售費(fèi)用分別為8.54億元、10.64億元、8.41億元12.27億元及12.79億元，5年銷售費(fèi)用超過(guò)了52億元，近5年銷售費(fèi)用占營(yíng)業(yè)收入的比重分別30.3%、30.08%、27.97%、26.48及27.37%。

對(duì)比來(lái)看，2022年貴州茅臺(tái)、五糧液的銷售費(fèi)用分別為32.98億、68.44億，但銷售費(fèi)用率分別僅為2.6%、9.25%。因此，水井坊的銷售費(fèi)用率顯然要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于貴州茅臺(tái)和五糧液。

但是，水井坊在研發(fā)費(fèi)用的投入上就顯得保守了。2013年至2022年十年間，研發(fā)費(fèi)用總計(jì)為1.1億元。而僅在2022年，瀘州老窖、五糧液和洋河的研發(fā)費(fèi)用就已都突破2億元。

肖竹青認(rèn)為，外資在經(jīng)營(yíng)管理方面非常追求標(biāo)準(zhǔn)化和預(yù)算制，追求制度化管理和流程化經(jīng)營(yíng)。而中國(guó)酒業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，需要快速應(yīng)變，追求因地制宜，因人制宜，因時(shí)制宜，廠商關(guān)系非?？粗斜舜私o面子，這就與追求標(biāo)準(zhǔn)化和流程化預(yù)算制管理的外資管理風(fēng)格形成明顯的中外區(qū)別，外資在中國(guó)酒業(yè)“水土不服”的現(xiàn)象就很容易理解了。

在肖竹青看來(lái)，水井坊已經(jīng)錯(cuò)過(guò)了成為白酒頭部陣營(yíng)的時(shí)間機(jī)會(huì)。現(xiàn)在中高端白酒茅臺(tái)、五糧液、洋河、瀘州老窖已經(jīng)形成頭部陣營(yíng)，未來(lái)中高端白酒市場(chǎng)格局有固化之勢(shì)，后來(lái)者追趕成本巨大。各大全國(guó)一線品牌渠道下沉，各省級(jí)龍頭企業(yè)依托地方政府支持，而固守本土根據(jù)地市場(chǎng)將導(dǎo)致白酒市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)白熱化惡性化。

中國(guó)食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬也認(rèn)為，不斷的壓力之下，中小規(guī)模的白酒企業(yè)，整體生存環(huán)境將會(huì)受到進(jìn)一步的擠壓。水井坊的操盤(pán)手換了幾次了，越換越差，這個(gè)跟其整個(gè)頂層設(shè)計(jì)、中長(zhǎng)期戰(zhàn)略、以及自身的經(jīng)營(yíng)思維以及執(zhí)行團(tuán)隊(duì)的失誤有非常大的關(guān)系?！八哉w去看的話，我覺(jué)得他們的壓力會(huì)越來(lái)越大?！?/p>

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