題：美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退壓力預(yù)計(jì)推遲，年內(nèi)金價(jià)上行空間或受抑制

作者 郭朝輝 中金公司研究部大宗商品首席分析師

(相關(guān)資料圖)

黃金市場(chǎng)中的“買(mǎi)預(yù)期，賣(mài)事實(shí)”依然延續(xù)，受益于6月美國(guó)通脹數(shù)據(jù)回落而再度升溫的降息預(yù)期未能企穩(wěn)，美債利率回升的同時(shí)，黃金價(jià)格也未能突破前高，并如期步入下行通道，截至8月18日，COMEX金價(jià)已持續(xù)回調(diào)約4.6%至1916.5美元/盎司附近。

短期而言，我們認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)韌性仍存和通脹反彈風(fēng)險(xiǎn)上升或?yàn)辄S金市場(chǎng)中“透支”的利率預(yù)期的進(jìn)一步回調(diào)提供一些時(shí)間，維持COMEX金價(jià)或下移至1800-1850美元/盎司的判斷。往前看，近期中金宏觀(guān)組再次上調(diào)美國(guó)GDP(國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值)預(yù)測(cè)，認(rèn)為未來(lái)6個(gè)月美國(guó)經(jīng)濟(jì)或保持韌性，將今年四季度美國(guó)GDP同比增速預(yù)測(cè)從-0.3%上調(diào)至2.0%，預(yù)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)停滯壓力或推遲至2024下半年顯現(xiàn)，在此情形下，我們認(rèn)為黃金市場(chǎng)中受益于美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退壓力的避險(xiǎn)行情或也將繼續(xù)延后，年內(nèi)金價(jià)上行空間或受抑制。

“買(mǎi)預(yù)期，賣(mài)事實(shí)”再度上演，“透支”的利率預(yù)期或仍存回調(diào)空間

三季度以來(lái)，黃金市場(chǎng)延續(xù)投機(jī)性交易主導(dǎo)。雖然6月美國(guó)CPI(居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù))同比增速受益于高基數(shù)而大步回落至3.0%(前值為4.0%)，一度驅(qū)動(dòng)了黃金市場(chǎng)中的“買(mǎi)預(yù)期”交易重啟；7月3日至7月18日，黃金CFTC(美國(guó)商品期貨交易委員會(huì))投機(jī)凈多頭累計(jì)增加約18.5%，支撐COMEX金價(jià)從1930美元/盎司回升至1980美元/盎司附近，與利率走勢(shì)形成一定背離。但隨著美國(guó)失業(yè)率延續(xù)回落，服務(wù)業(yè)PMI(采購(gòu)經(jīng)理指數(shù))及相關(guān)需求表現(xiàn)偏強(qiáng)，制造業(yè)需求見(jiàn)底回升跡象初露端倪，7月CPI同比也因能源價(jià)格走高而回升至3.2%，PPI(工業(yè)生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù))同比更是從上月修正前的0.1%大幅提升至0.8%，偏強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)和反彈的通脹數(shù)據(jù)促使降息交易迅速修正，“賣(mài)事實(shí)”進(jìn)程如期兌現(xiàn)。我們看到，8月以來(lái)美債利率持續(xù)上行，截至18日，10年期美債名義利率累計(jì)抬升約29bp(基點(diǎn))至4.28%、10年期美債實(shí)際利率累計(jì)抬升34bp至1.94%；CFTC黃金投機(jī)性?xún)舳囝^自7月中旬高點(diǎn)累計(jì)減少約37.3%，投機(jī)價(jià)值回調(diào)主導(dǎo)COMEX金價(jià)回落至1916.5美元/盎司附近。

投機(jī)性交易主導(dǎo)近期金價(jià)波動(dòng)

資料來(lái)源：彭博資訊，中金公司研究部

圖表：美債利率近期再度走高

資料來(lái)源：彭博資訊，中金公司研究部

目前來(lái)看，我們認(rèn)為黃金價(jià)格中由于投機(jī)多頭提前入場(chǎng)而“透支”的利率預(yù)期或仍存回調(diào)空間。

經(jīng)濟(jì)衰退擔(dān)憂(yōu)減弱，通脹反彈風(fēng)險(xiǎn)上升，或?yàn)槔暑A(yù)期的回調(diào)提供時(shí)間

其實(shí)年初以來(lái)，貨幣政策轉(zhuǎn)向討論期的預(yù)期交易始終存在，黃金價(jià)格中投機(jī)溢價(jià)的出清和“透支”預(yù)期的回調(diào)多次因突發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)事件而被動(dòng)中止，例如3月及5月的歐美銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)酵，超預(yù)期的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，6月美國(guó)通脹數(shù)據(jù)的大幅回落。短期而言，我們認(rèn)為仍存韌性的經(jīng)濟(jì)基本面和再度加重的抗通脹壓力或能夠?yàn)楸敬晤A(yù)期的修正提供一些時(shí)間，維持COMEX金價(jià)或下跌至1800-1850美元/盎司的判斷。

具體來(lái)看：一方面，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)韌性仍存。二季度美國(guó)GDP環(huán)比折年率超預(yù)期反彈至2.4%(預(yù)期為1.8%，前值為2.0%)，其中個(gè)人消費(fèi)和私人投資分別貢獻(xiàn)了1.12和0.97個(gè)百分點(diǎn)的環(huán)比增長(zhǎng)。亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)GDP Now模型顯示三季度美國(guó)GDP或仍將環(huán)比加速，并在7月美國(guó)工業(yè)產(chǎn)出環(huán)比增速超預(yù)期錄得0.99%(預(yù)期為0.3%，前值為-0.84%)、美國(guó)新建私人住宅折年數(shù)也錄得145.2萬(wàn)套(預(yù)期為144.8萬(wàn)套，前值為139.8萬(wàn)套)后，進(jìn)一步上調(diào)了對(duì)三季度GDP的增長(zhǎng)預(yù)期。中金宏觀(guān)組最新預(yù)測(cè)認(rèn)為，三季度美國(guó)GDP環(huán)比折年率或約為2.3%。

美國(guó)GDP環(huán)比折年率及分項(xiàng)貢獻(xiàn)

資料來(lái)源：彭博資訊，中金公司研究部

另一方面，通脹反彈風(fēng)險(xiǎn)上升。目前來(lái)看，產(chǎn)油國(guó)組織OPEC+減產(chǎn)對(duì)原油價(jià)格的支撐已如期兌現(xiàn)，布倫特油價(jià)上移至近85美元/桶，7月至今美國(guó)汽油價(jià)格累計(jì)上漲約10.3%。此外，美國(guó)工資上漲對(duì)剔除房租和機(jī)票后的核心通脹的支撐或仍未解除，7月美國(guó)私人非農(nóng)企業(yè)平均時(shí)薪同比仍保持在4.36%的偏高水平，環(huán)比亦延續(xù)增長(zhǎng)。中金宏觀(guān)組認(rèn)為，美國(guó)通脹或于下半年面臨反彈壓力，CPI同比增速或于四季度上移至3.8%，美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)再度加息的可能性仍存。

美國(guó)私人非農(nóng)企業(yè)員工平均時(shí)薪

資料來(lái)源：彭博資訊，中金公司研究部

往前看，增長(zhǎng)韌性仍存，避險(xiǎn)行情漸遠(yuǎn)，黃金年內(nèi)上行空間或受抑制

雖然上半年歐美銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)事件階段性觸發(fā)黃金市場(chǎng)的避險(xiǎn)買(mǎi)需，但隨著風(fēng)險(xiǎn)偏好修復(fù)，短時(shí)的避險(xiǎn)需求如期未能停留，SPDR黃金ETF持倉(cāng)自5月以來(lái)延續(xù)去化、于2020年疫情后首次降至900噸以下。

ETF持倉(cāng)延續(xù)去化，避險(xiǎn)東風(fēng)或繼續(xù)延后

資料來(lái)源：彭博資訊，中金公司研究部

在黃金2023下半年展望報(bào)告中，我們提出今年年底美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退壓力的顯現(xiàn)或驅(qū)動(dòng)黃金避險(xiǎn)價(jià)值回升，但若美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)韌性繼續(xù)超預(yù)期，或會(huì)制約黃金市場(chǎng)中避險(xiǎn)東風(fēng)的兌現(xiàn)。8月20日，中金宏觀(guān)組再次上調(diào)美國(guó)GDP預(yù)測(cè)，認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)或在未來(lái)6個(gè)月保持韌性，預(yù)計(jì)美國(guó)2023年全年GDP同比增速為2.2%(此前6月預(yù)測(cè)為1.0%)，并將今年四季度GDP同比增速預(yù)測(cè)上調(diào)至2.0%(此前預(yù)測(cè)為-0.3%)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)停滯風(fēng)險(xiǎn)或推遲至2024下半年顯現(xiàn)。在此情形下，我們認(rèn)為黃金市場(chǎng)中避險(xiǎn)行情的兌現(xiàn)或也將有所推遲，2023年內(nèi)金價(jià)上行空間或受抑制。此外，中金宏觀(guān)組預(yù)測(cè)2024年美國(guó)CPI同比增速或仍將維持在2.7%左右的偏高位置，通脹壓力或仍延續(xù)，利率也將難下高位，我們認(rèn)為黃金的投機(jī)價(jià)值或也將繼續(xù)承壓。

郭朝輝SAC執(zhí)證編號(hào)：S0080513070006 SFC CE Ref：BBU524

(本文摘自中金公司研報(bào)《黃金：預(yù)期回調(diào)，避險(xiǎn)漸遠(yuǎn)》)(中新經(jīng)緯APP)

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