題：迎峰度夏供需難言緊張，煤價上行壓力有限

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作者 郭朝輝 中金公司分析師

王炙鹿 中金公司分析師

隨著煤炭迎峰度夏到來，下游煤炭日耗逐步走高，庫存拐點也即將出現(xiàn)。煤炭價格前期大幅回落，供應端也相應回落，5月原煤日均產(chǎn)量下滑至1243萬噸，較年內(nèi)高點的1346萬噸有不小回調(diào)。當前煤價已觸及一些邊際煤礦的成本位置，底部支撐較強，考慮到市場對今夏供電壓力的擔憂并未完全打消，我們預計需求季節(jié)性提升可能將對煤價形成一定支撐。

對于今年夏季及下半年煤市，天氣可能將成為左右價格走勢的“勝負手”。但我們認為今夏煤價上行壓力可能將比較有限。

供應端，價格回落對產(chǎn)量的影響或比較有限

前期煤炭價格大幅回落，高庫存對供應形成反向壓制，煤炭產(chǎn)量也相應回落。往前看，我們預計下半年煤炭生產(chǎn)強度可能仍有韌性。當前市場價格仍處于長協(xié)價上方，絕大多數(shù)煤礦仍有利潤空間，價格下跌對煤炭生產(chǎn)的影響可能相對有限。部分邊際小煤礦可能受到一定壓力，但前期核增產(chǎn)能或?qū)⑦M一步釋放，驅(qū)動煤炭產(chǎn)量保持增長。

進口方面，近來海外煤價維持弱勢，從航運數(shù)據(jù)看6月煤炭進口強度不減。我們對今夏海外天然氣價格相對樂觀，可能對海外煤價形成一定支撐。不過，海運煤供需基本面仍然相對偏弱，我們認為進口窗口或難以大幅收窄。

經(jīng)濟“場景式”修復，電力消費彈性下滑

在用電端，今年前五個月一、二、三產(chǎn)與居民用電同比增長分別為11.6%、4.9%、9.8%和1.1%，可以看出，受益于疫后經(jīng)濟“場景式”修復，三產(chǎn)用電增長較快。不過二產(chǎn)用電量增速相對中性，今年以來制造業(yè)PMI(采購經(jīng)理指數(shù))持續(xù)處于收縮區(qū)間，工業(yè)增加值觸頂回落，二產(chǎn)總體用電量增速慢于GDP(國內(nèi)生產(chǎn)總值)增速，帶動今年上半年用電消費彈性系數(shù)滑落至0.95左右(假設今年上半年用電量和GDP同比增速分別為5.2%和5.5%)。往前看，下半年地產(chǎn)投資端可能仍難有起色，疊加出口下行壓力，我們預計四大高耗能行業(yè)的用電增長可能較為乏力，制造業(yè)用電也可能難見顯著增長，因此火電需求也將受到拖累。

風光增長對沖水電下滑，緩解火電壓力

在發(fā)電端，今年前五個月總發(fā)電量、火電、風電、光伏和核電分別同比增長了3.9%、6.2%、18.4%、5.7%和5%，水電表現(xiàn)依然偏弱，同比大幅下降了19.2%。從產(chǎn)能看，新能源裝機量持續(xù)回升，1-5月風、光累計新增裝機量分別為1636萬千瓦和6121萬千瓦。值得注意的是，今年以來火電項目增長較快，累計新增裝機量達到了2202萬千瓦，同比去年增長了125%，也是2016年以來同期新高?？偟亩裕M管水電表現(xiàn)大幅不及預期且難有大幅改善的可能性，但我們預計風光的持續(xù)發(fā)力可以對沖一部分水電減量，對火電端的壓力形成一定緩解。

水電與居民用電存較大不確定性

相比于上述確定性較高的因素，水電表現(xiàn)和氣溫情況可能是今夏煤炭供需平衡中較大的不確定性因素，若出現(xiàn)較為極端的情況，煤炭價格將面臨一定的上行風險。

在冬夏兩季，居民生活用電增長與氣溫往往有比較強的相關(guān)性，若氣溫與正常值偏離較多，可能導致電力需求出現(xiàn)額外增長。就今年而言，今夏中國大部將面臨高于平均值的氣溫?？紤]到2022年3季度的高基數(shù)以及今年以來相對偏弱的城鄉(xiāng)居民生活用電增長(1.1% 年增率)，我們預計今年三季度的居民用電增幅同比2022年或相對有限。今冬天氣可能偏暖，意味著四季度取暖用煤和居民生活用電的增長壓力或也將偏弱。

水電方面，當前主要水庫蓄水量均較往年偏低，今年下半年的降水量預測也偏中性，因此我們對水電下半年可能持一個中性偏弱的預期。不過，對于火電而言，在風光等持續(xù)改善的情況下，若水電不出現(xiàn)極端弱的情形，火電的壓力可能也相對有限。

總體而言，我們認為今夏及下半年煤炭上行壓力并不大。一是當前電廠與貿(mào)易商環(huán)節(jié)的庫存普遍較高，對于超預期的需求或形成一定緩沖。二是我們預計供應端國內(nèi)煤炭產(chǎn)量或?qū)⑻幱诟呶?，海外進口資源也較為充裕；三是我們預計需求側(cè)居民用電在高溫下即便超預期，但受制于地產(chǎn)疲軟和出口放緩，用電大戶制造業(yè)以及冶金、建材等非電用煤可能承壓，火電壓力可能有限，同時非電用煤表現(xiàn)可能也較弱。今年三季度煤炭供需平衡將有所季節(jié)性收窄，但同比往年仍較為寬松，在高庫存下今夏供需難言緊張。

王炙鹿分析師 SAC執(zhí)業(yè)證書編號：S0080523030003

郭朝輝分析師 SAC執(zhí)業(yè)證書編號：S0080513070006 SFC CE Ref：BBU524

(本文摘自中金公司研報《動力煤：迎峰度夏，煤價壓力幾何？》)(中新經(jīng)緯APP)

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責任編輯：宋亞芬 實習生 鄭淑怡

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