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8月11日，中 國人民銀行公布7月金融數(shù)據(jù)，7 月社融增量5282億元，wind 一致預(yù)期11000 億元，大幅不及市場預(yù)期，同比少增2503 億元，創(chuàng)2010 年以來新低。社融存量同比增速為8.9%，繼續(xù)較前值下降0.1 個百分點(diǎn)，創(chuàng)有數(shù)據(jù)以來歷史新低。10 年國債利率繼續(xù)下行，從量價角度看，弱需求下的量價齊跌仍在延續(xù)。但由于6 月半年末的沖量效應(yīng)，6 月社融高增或有一定的透支。我們將6 月和7 月數(shù)據(jù)進(jìn)行平均發(fā)現(xiàn)，盡管本年弱于2022 年同期，但基本與2021 年持平，也符合同期季節(jié)性平均水平。因此綜合6-7 月來看，社融基本平穩(wěn)，信貸數(shù)據(jù)也有類似的發(fā)現(xiàn)。

從分項(xiàng)來看，7 月新增居民貸款表現(xiàn)較弱。其中，新增居民貸款即使合并6-7 月考慮，仍然較差，短端長端均出現(xiàn)凈償還，6 月居民中長貸與房地產(chǎn)銷售面積出現(xiàn)一定的背離，7 月這一背離有所收窄。但在早償率繼續(xù)下降的情況下，二者均錄得負(fù)增長，或與央行允許存量房貸置換有關(guān)。8 月以來，房地產(chǎn)成交面積繼續(xù)走弱，后續(xù)新增居民貸款或仍有壓力。7 月新增政府債同比多增111 億元，根據(jù)最新監(jiān)管要求，2023 年新增專項(xiàng)債需于9 月底前發(fā)行完畢，預(yù)計8、9 月專項(xiàng)債發(fā)行將提速，可能會對社融有一定的支撐。

金融數(shù)據(jù)公布后，10 年期國債活躍券收益率尾盤下行0.9BP，但下行過程一波三折，說明市場在此前政治局積極喊話的前提下，表現(xiàn)得比較猶豫，多空博弈仍然激烈。但在市場對政策有期待的背景下，平穩(wěn)的社融依然低于市場預(yù)期。另一方面，市場對政策的耐心可能也在逐步喪失。

本次數(shù)據(jù)公布日相對預(yù)期日晚一天，且選擇周五公布大幅不及預(yù)期的數(shù)據(jù)。我們通過復(fù)盤2021 年以來社融公布日期與數(shù)據(jù)預(yù)期差的情況，發(fā)現(xiàn)社融公布日期在周五的概率較大，但周五公布的數(shù)據(jù)平均不及預(yù)期的程度也較其他日期更大。因此可以理解為央行選擇周五發(fā)布數(shù)據(jù)可能想通過周末或者其他政策消息的發(fā)布熨平數(shù)據(jù)不及預(yù)期所帶來的市場波動。

7 月信貸和社融的不及預(yù)期與6 月季末沖量的關(guān)系較大，居民端壓力較大，整體上我們?nèi)跃S持社融全年走平、前高后低的判斷，目前經(jīng)濟(jì)弱現(xiàn)實(shí)仍是市場主要邏輯。由于政策大幅刺激的概率較低，對反彈空間不宜有太高期待。債券市場預(yù)期相對一致，波動較小。短期內(nèi)看，經(jīng)濟(jì)托底和貨幣寬松的預(yù)期交織，債券市場延續(xù)震蕩的概率較大。利率中期向下的趨勢暫難改變。

風(fēng)險提示：政策不及預(yù)期；海外擾動超預(yù)期